作为“国潮六小龙”中最有资格的元老，经过辉煌与低谷的跌宕起伏后，李宁比其他国牌如安踏、波司登、特步、太平鸟、海澜之家等，都多了一份历史的厚重感。

　　1990年，已经退役的“体操王子”李宁在广东三水创办了同名体育用品公司——李宁。在发展的最初阶段，凭借创始人在体坛的名声，李宁快速崛起。同年8月，李宁运动服被选为十一届亚运会圣火传递指定服装、国家代表队参加亚运会领奖服及中外记者指定服装。

　　伴随着亚运会圣火的点燃和传递，中国运动品牌有了“牌子货”。

　　就像黄渤在《疯狂的石头》里说的，“牌子，班尼路！”李宁创立之初，中国经济也正处在腾飞的初期，市场化经济的带动下，不少知名消费品牌都在这一阶段起步或加速发展，如伊利、蒙牛、美的、格力等。

　　作为先行者之一的李宁2004年登陆港股，实现了资本化一跃，正式开启了与资本共舞的时代。

　　/ 01 /

　　港股沉浮17年

　　估值已为“国潮六小龙”之首

　　李宁的一炮而红，开始于一次举办的国际综合运动会——第十一届亚运会。当时其砸下200万元巨资，拿下了运动会的赞助权。

　　两年后的1992年巴塞罗那奥运会上，李宁作为中国体育代表团专用领奖服亮相，结束了中国运动员在奥运会上穿外国运动服的历史。2004年，在国产运动品牌中独领风骚的李宁赴港上市，当时的营业额为12.7亿元、净利润9400万元。

　　但是，上市荣光之下，李宁早已暗藏危机。此前一年，2003年，耐克夺去了李宁国内市场老大的位置。2004年，阿迪达斯又“趁火打劫”，将李宁从老二挤到了老三。而除了强势的国际巨头，安踏、鸿星尔克、匹克等垂直品类的对手也开始涌现，抢夺低位市场。

　　前有强敌，后有追兵，李宁一时陷入重围。危机之中，李宁CEO张志勇在2005年提出“专业+时尚”的策略，开启变革，随后，2008年奥运会的到来，给李宁打了一剂强心针。

　　彼时，创始人李宁漫步鸟巢点燃火炬的场景传遍世界，将品牌带上了一个新高度。而国内体育产业也开始了快速发展，李宁迎来第一次辉煌时刻。

　　2009年，李宁净利润达到9.45亿元，同比上涨31%，总市值一度突破300亿港元。但是，就在外界以为李宁强势归来时，股价开始跌跌不休。到了2012年，李宁的市值一度只有40亿港元，跌幅超过八成。

　　在此期间，李宁的奥运赞助商之位被阿迪达斯取代，2009年，安踏又从李宁手中夺得中国奥委会合作伙伴资格。此后数年，李宁CEO几经换人却未见明显起色，甚至传出破产流言。

　　危局之下，2014年，创始人李宁选择复出。

　　回归后，李宁果断关闭亏损店铺，改造低效店铺，回到产品、渠道、零售运营以及供应链管理等基本盘。2015年，李宁的业绩成功扭亏为盈。由此开始，李宁逐渐重回正轨，股价开始触底反弹。

　　2018年，李宁悟道系列成功登上纽约时装周，气质大变。而2021年以来，伴随“国潮风”的盛行，李宁市值较年初增长已超过70%。截至7月16日收盘，公司市值达到2314亿港元，对比2018年7月中旬的190亿港元市值，三年时间涨幅超过12倍。

　　在此期间，投资机构如摩根大通、花旗、富达国际、黑石、施罗德等对李宁相当关心，增持、减持次数频繁。Wind数据显示，2021年初至今，摩根大通已先后十多次增持或减持李宁股票，最新持股比例4.79%。此外，花旗持股比例在5.18%。

　　目前，李宁的PE已超过110倍，远超“国潮六小龙”中的其他对手，而资本市场之所以给予高估值，从长期看，国内运动鞋服行业属于服饰类高景气赛道，且行业天花板高，中国运动鞋服人均年消费为仅为发达国家10%-30%。在消费升级和运动行业个性化发展阶段的当前，李宁还有机会。

　　但是，回顾李宁在资本市场近20年的跌宕起伏，危与机都未曾远离。在抓住当前机会的同时，李宁也有待解的问题。节点财经认为，成立至今，这家国产运动品牌身上始终围绕着三个关键问题，归纳总结就是：李宁能否更潮、更贵、更国际？下面本文将从这三个角度拆解李宁的体系、组织和变化，来解答这三个核心的问题，探究“李宁，是否一切皆有可能？”。

　　/ 02 /

　　李宁能不能更潮？

　　在李宁31年的发展中，曾经几次尝试让品牌和产品更加潮流、时尚。

　　从出发角度看，李宁走的是体育营销之路，即与各大赛事合作。这种发展模式能通过电视广播直接将品牌推向消费者，奠定了李宁的运动品牌初步形象。但同样受制于这一形象，使得李宁向潮流服装进行转向时，遇到了不小的问题。

　　李宁对潮流化最早的试探还要追溯到2009-2011年。这一时期，是张志勇掌管李宁的时代。在他的带领下，李宁提出，要打造“90后李宁”定位。“90后李宁”从产品上主打时尚、炫酷的定位，并签约了林志玲代言。

　　从结果看，李宁这一时期的转型并不成功，不仅流失了大量老客户，还因设计时尚感不足更没有吸纳新的用户。签约林志玲放弃体育明星代言，使得李宁方向模糊，丧失了原有的体育品牌定位。

　　西南证券指出，体育用品最主要的消费人群是 14-25 岁的年轻人，以学生群体为主，而当时李宁品牌的忠实用户和运动主力消费人群在年龄、职业方面的差异性较大。据在2006-2007年的市场调研显示，当时超过50%的李宁消费者年龄在35-40岁之间。调查还指出，款式不新颖、传统、没创新是消费者不喜爱李宁的主要原因，而这三方面正是年轻消费者购买运动产品最关注的三项内容。

　　李宁追赶时尚感和更高端的品牌定位，也是时代的必须选择，如果没有强大的品牌背书，很难与低价品牌抗争。2001年时，李宁曾推出的暴风雪系列走起了时尚路线。张志勇曾回忆：“1997年前后公司有一款年销百万的平纹 T 恤，第二年广东很多公司推出低价同类产品后，这款产品的库存积压就到了60多万件。”

　　没有清晰的品牌定位，加之战略上的冒进，直接导致李宁走入了历史上最低迷的时期。

　　2011-2014年，李宁进入了长达4年的下滑期，营收分别为89.38亿、67.44亿、58.36亿、67.36亿，净利润分别为3.86亿、-19.79亿、-3.92亿、-7.81亿。要知道，在2010年，李宁营收曾逼近100亿大关，净利润11.08亿。

　　在战略上看，“90后李宁”这一转型之下，耽误李宁了8年时间，直到2018年，李宁才得以突破百亿营收。

　　2012年开始，意识到转型有误的李宁，进入了新的时期——TPG（另类资产管理公司）时期。

　　2012年初，TPG联合新加坡政府投资公司（GIC）购入李宁总计7.5亿元的五年期可转债，与投资协议绑定的是，TPG有权提名两名非执行董事进入李宁董事会。这两名董事分别是金珍君和陈悦。

　　市场上认为，TPG及两名董事的加入，将会扭转李宁在此前的颓势。TPG加盟后，李宁重新聚焦运动品牌的定位，并重回CBA赞助。TPG 团队入驻后，由新任CEO的金珍君主导以“三个聚焦”、“渠道复兴计划”为核心的三阶段改革正式拉开序幕。

　　不过，这一时期，金珍君的核心关键词在于：去库存、改善供应链、重塑李宁的组织结构。而从品牌产品方面，李宁仍未追赶上“潮流”。

　　2015年开始，前期改革的铺垫的成效开始显示。2016-2020年，李宁营收分别为80.34亿、88.9亿、105.27亿、138.8亿、144.79亿。在财务上得以喘口气，创始人李宁的回归，让公司管理也趋于稳定。

　　这一次，李宁终于在设计上发力。2018年，李宁在海外时装周爆红，此后积极抓住李宁产品优秀设计的单元进行推广。李宁，终于登上了潮流的舞台。

　　这一次，李宁以专业运动+运动时尚为方向，既定位明确，又兼顾了时尚潮流的属性。近几年，李宁常常出现爆款设计，根本就在于，没有放弃自己的运动优势，以主品牌为核心，出售了红双喜，停止自设小众品牌。而在纽约时装节后，李宁推出了Wow9、驭帅13系列，贴近了消费者的需求。

　　真正贴近年轻消费者，而非喊口号的李宁，开始逐渐走上潮流的T台。

　　/ 03 /

　　李宁能不能更贵？

　　“李宁的品牌定位介于全球高端品牌和国内大众市场品牌之间，这种没有清晰的价值定位、卡在中间的状态是有风险的。”高盛曾如此评价李宁公司。定位不清的问题，给竞争对手留下了空间。这不仅是产品时尚与否的问题，更直接关系到李宁价格体系。

　　在阿迪达斯等国际运动品牌杀入中国前，李宁走得是较为平价的路线，当时中国消费水平还不高，这种思路，加速了李宁市场份额的扩张。但是，随着国际品牌的进入，李宁在产品设计上被甩开。但李宁战略思路上却进行了提价，使得李宁进一步远离消费者。

　　2010年前后，为了与国际品牌对齐，李宁主力价格带从250-300元拉高至400元附近，鞋服分别提价 8%-18%不等。但空有高价，没有设计，让这一次提价成为李宁的重大失误。

　　当时李宁还将广告语从“一切皆有可能”改变为“让改变发生”。但事与愿违，李宁的改变，就是消费者的不认可。

　　除了广告语，李宁还更换了新的商标。试图通过商标的改变，重塑品牌的形象，并以此提高吊牌价。但事实上，商品的价值并不能单一从价格上升体现，比如近几年逐渐退出舞台的拉夏贝尔等服饰品牌，价格虽然上升到“国际水平”，但因质量和设计跟不上，最终导致了失败。

　　从行业看，李宁提价也与当时的市场环境有关。2011-2014 年，李宁营收下滑的期间，恰好是运动鞋服品牌的下行周期。从2009年开始，耐克、阿迪达斯为首的各大运动品牌都开启了清库存，以消化2008年北京奥运会导致的积压。

　　李宁提价是为了与国际品牌接轨，但在错的时间提高价格，几乎是把市场拱手让给了外国的巨头。可以说，当时的李宁，是不能贵的。

　　焦急的李宁开始从内部、外部寻找良方。其实，2001年时，李宁曾与盖洛普、IBM 合作进行了一次咨询，当时IBM就给出了答案，李宁想要提价，必须要天时地利人和。

　　IBM曾建议李宁，从单品牌向多元化发展。2005-2015年10年间，李宁通过代理和收购开启了多元化的业务布局。在代理方面，KAPPA代理4年后交给李宁公司的元老陈义红创业打理，2005年从李宁体系出表。其他新增品牌中AIGLE是户外运动品牌，红双喜、凯胜是乒乓球、羽毛球装备 品牌，LNG、弹簧标均主打运动时尚风格。

　　资本运作方面，非凡中国、堡狮龙、Clarks的收购项目均通过创始人的其他商业实体运作。

　　也正是多元化业务布局，李宁形成了低、中、高的产品线布局，从而实现价格上的区分。无论是品牌矩阵的运动项目、还是价格带的设置上都更为完善。

　　今年以来，因“棉花”事件的发生，掀起新一轮“国潮风”，更年轻的消费者不再迷恋国际巨头。从市场需求看，不同于十年前年轻群体热爱海外运动品牌，当前，00后为代表的年轻群体对国有品牌更为青睐。今年6.18期间，李宁的销量增长达到164%，而海外品牌阿迪达斯、耐克、彪马则分别同比下降32%、26%、14%。

　　李宁更加年轻化的品牌定位，也终于得到消费者买单。完善的产品结构，得以让消费人群更加具备针对性。天时地利人和，这才是品牌提价最基本的条件。

　　/ 04 /

　　李宁能不能更国际化？

　　就如同前两个问题，国际化的问题上，李宁也烦恼了很长时间。过去31年，李宁曾三次试水国际化。

　　1999年，李宁公司成立了国际贸易部。当年8月便派团出征德国慕尼黑的ISPO体育用品博览会。拓展欧洲市场。

　　一年时间，李宁在西班牙、希腊、法国等9个欧洲国家拓展了自己的特许经销商。2001 年，开始尝试赞助国外体育队伍，如世界体操锦标赛上的法国、西班牙代表团，以及足球、篮球项目的意大利、捷克队伍。这一年，李宁首家海外品牌形象店在西班牙桑坦德开业——这几乎是中国品牌第一次在欧美市场以主动姿态亮相。

　　李宁在中国品牌中，是最早试水海外市场的企业，不过，因为缺乏国外的市场经验，李宁在海外的销售额并不高，这也导致了出海并不成功。

　　第二次出海，李宁换了一种方式。当时李宁在国内受到了海外巨头的挤压，管理层决定提升品牌高度，并进军海外市场。这样以攻为守的方式，大致思路就是，你来我家割草，我就去你家收米。李宁管理层向阿迪达斯发起挑战，称到2018年李宁将成为全球五大体育品牌之一，届时20%以上的收入将来自海外市场。

　　这样的底气来自劳尔·德·巴伯罗。

　　劳尔的家族在西班牙经营一家体育服装加工工厂。李宁在2008年奥运会的开幕式上，穿着自己品牌的服饰举着圣火“飞跃”鸟巢一周，让劳尔看到机会。他与李宁签订了合伙协议，大致内容是，劳尔家族将自己设计生产销售的运动品，套上李宁的商标。但西班牙的“李宁”体育赞助由劳尔负责，并向李宁缴纳授权费。

　　听上去，李宁可以不费吹灰之力，获取西班牙的体育运动品市场，但这样的隐患有两点：其一、无法把控劳尔生产品质；其二，无法完全掌控劳尔公司的运营情况。

　　这样的弊端很快显露出来。2012年，劳尔公司破产，标志着李宁海外布局的又一次折戟。更无力的是，当时李宁在国内营收下滑，已经分身无力。

　　内忧外患的李宁选择先解决国内市场的问题，在积极改善供应链管理和产品模式后，李宁又一次将目光望向了大洋彼岸。

　　时间节点还是巴黎时装周。

　　时装周一战成名，李宁重启了出海计划。方式与多年前打开中国市场如出一辙。通过赛事和签约体育明星。

　　2019年，李宁斥巨资签约了斯里坎特、辛德胡两位印度羽毛球球星，并与印度奥协签署了两年的赞助协议，将为印度的参赛选手和官员提供2020年东京奥运会的比赛训练服装、休闲装和球鞋。

　　今年6月，位于广西南宁的东盟李宁中心开土动工，这个占地600亩投资15亿的东盟中心，承载着李宁新的国际化战略。活动当天，李宁接受媒体采访时，频繁提起两个词：国际化和研发。

　　李宁表示，之所以选址在南宁，是因为希望在中国市场基础上逐步往国际市场上去走，而东盟消费升级趋势、文化特性跟中国都比较接近，“在国际上的布局需要时间，欧洲和美国也是我们的目标，但是需要一步一步的来”。

　　吸取了当年国际化失败的经验，如今李宁对于国际化发展更加谨慎，这体现在国际化的尝试中先做品牌渗透，而不着急出口。

　　“我们的目标不是出口，我们的目标是做品牌。”李宁强调，“必须要在本国先强大，我想中国市场的发展给了我们一个做中国品牌很好的平台机会，如果不是中国整个社会经济发展的强大，也很难出中国品牌”。

　　如今，李宁开始意识到，无论是想要更潮还是更时尚，亦或是国际化，首要条件都是品质为先。

　　今年以来，李宁零售销售增长仍然很快，6.18期间品牌在天猫的销售同比增长了约 38%。招商证券指出，李宁在经营杠杆水平和净利润率的扩张方面，已实现了18%的净利润率，而2020财年只为12%，好于管理层的长期目标15%以上。“受惠于各种的增长动力：1、国潮继续受到欢迎，2、品牌力的提升去进一步提高平均售价，3、新 CEO 领导下的效率提升，我们对 21 财年下半年及其长期利润率潜力保持乐观。”

　　相较于年初，李宁市值增长已超过70%，市值迈入2000亿港元门槛，但同时，安踏体育涨幅达51%，市值逼近5000亿港元，特步国际更是涨势喜人，涨幅达到315%，市值超400亿港元。

　　李宁所处的赛道利好颇多，但挑战同样不少。如今，安踏通过收购品牌矩阵不断扩容，包含了大量滑雪、棒球、自行车等细分市场的龙头品牌，典型代表的就是旗下的FILA。

　　而飞速发展的特步，在今年获得了高瓴集团的投资，值得玩味的是，高瓴宣布其投资的6500万美元，用于特步旗下品牌“盖世威”和“帕拉丁”的发展。这两个品牌的定位是时尚运动市场，对标的就是安踏旗下的FILA。

　　在对手们纷纷通过资本运作完成品牌更潮、更年轻的同时，李宁或许也需要加快脚步。可以肯定的是，今天的李宁，已经具备更潮、更贵、更国际化的机会。但是，从资本市场估值的角度来看，李宁超过110倍的PE已然不低，而今年5月以来，李宁、李麒麟、非凡中国、摩根等股东的接连减持，难免让投资者产生某些疑虑。接下来，李宁能否更快的建立品牌矩阵、全球化供应链体系和持续的与国际品牌媲美的产品，这将关系到李宁能否打破估值天花板，更上一层楼。

　　成败起伏，一切皆有可能。